„Bańki”, które nigdy nie pękły

Czasami wydaje się, że termin „bańka” stał się tak sprotestantyzowany, że widzimy go wszędzie i używamy go, aby nadać widoczność i powagę naszej opinii, niezależnie od tematu lub tego, czy dana „bańka” jest bardziej świeckim trendem czy uzasadnionym postępem. Przypomina mi to trochę zafałszowanie wyrażenia „per se” przez wielu Amerykanów, którzy używają go w intencjach innych niż jego znaczenie.

banki ktore nigdy

W przypadku baniek jest to nieco bardziej skomplikowane, ponieważ nie ma uniwersalnej definicji ani Królewskiej Akademii Terminologii Finansowej. Co więcej, nie ma również zgody wśród naukowców, praktyków i ciekawskich.

Bez względu na to, jak ją zdefiniujemy, oczywiste jest, że aby naprawdę była bańką, musi w końcu pęknąć. Jeśli nigdy nie pęknie, to nie była to bańka, choć wielu z nas ją za taką uważało.
To właśnie o tym jest ten wpis, o „bańkach”, które nigdy nie pękły lub o boomach, które skończyły się źle lub zbyt źle.

Pod koniec ubiegłego roku, CFA Institute opublikował ładną książkę, która zawiera kilka esejów omawiających finansową historię rynków. Książka nazywa się Financial Market History: Reflections on the Past for Investors Today[1] i można ją pobrać za darmo jako PDF pod tym linkiem lub jeśli chcesz to na Kindle lub w fizycznej.
Praca, o której będę mówił nosi tytuł Bubble Investing: Learning from History i została napisana przez profesora Goetzmanna. Wyjaśnia on, że bańki są w rzeczywistości dość rzadkimi wydarzeniami w historii i że to właśnie ta rzadkość może prowadzić do stronniczości i nieprawidłowego wnioskowania, ponieważ próbka jest tak mała.

Kiedy mówimy o bańkach, zazwyczaj mamy w pamięci lata 20. i bańkę dotcomów w USA (i oczywiście subprime), tulipanomanię, bańkę na Morzu Południowym i bańkę Johna Law. Ale skupianie się tylko na bańkach, które fatalnie pękły, to popadanie w tendencję do przetrwania i komplementarną obojętność. To znaczy, gdzie są wszystkie te wydarzenia, które (i) kiedyś wyglądały jak bańki i były zgłaszane jako bańki, ale nigdy nie pękły, oraz (ii) te wydarzenia, które wyglądały jak bańki (lub nimi były), ale zostały rozbrojone (lub uratowane).

Goetzmann definiuje bańki jako gwałtowny spadek, który pojawia się po dużym postępie w poziomie cen lub indeksów. To znaczy, bańka musi koniecznie mieć krach po boomie.

Do analizy wykorzystano indeksy kilku krajów o szeregach czasowych obejmujących około 100 lat. Aby nie popaść w survival bias, autor korzysta z baz danych, które zawierają rynki upadłe i niedziałające z powodu wojen, rewolucji i innych przyczyn. W ten sposób był w stanie śledzić wszystkie te silne wzrosty cen, które się załamały i wszystkie te, które się nie załamały[2].

Goetzmann definiuje boom w następujący sposób: (1) gdy cena wzrośnie o 100% w ciągu jednego roku; (2) gdy cena wzrośnie o 100% w ciągu trzech lat. A krach definiuje jako: (1) spadek o co najmniej 50% w ciągu najbliższego roku; (2) spadek o 50% w ciągu najbliższych 5 lat.

Wszystkie słynne bańki (i nie tylko) mieszczą się w zakresach powyższych definicji, a autor omawia wszystkie możliwe kombinacje boomu i krachu.

Nie chcę trzymać cię w napięciu. Wyniki wskazują, że krachy, które wymazały zyski z poprzedniego boomu, pojawiały się tylko w około 10% przypadków. W rzeczywistości jest bardziej prawdopodobne, że ceny podwoją się po 100% aprecjacji.

Używając tych przedziałów i definicji, możemy powiedzieć, że bardziej prawdopodobne jest podwojenie ceny, a mniej prawdopodobne, że cena spadnie o połowę.
Oczywiście boom zwiększa prawdopodobieństwo katastrofy, ale nadal są one niewielkie, niezależnie od tego, jak wiele osób je traktuje i nadaje im większą wagę niż w rzeczywistości (awersja do ryzyka). Gwałtowny i szybki wzrost ceny bardziej wskazuje na kolejne wzrosty niż na krach.

„Z perspektywy historycznej należy zauważyć, że po przeważającej części boomów, które podwajały wartości rynkowe w ciągu jednego roku kalendarzowego, nie następował krach, który oddawał te zyski.

w przeważającej części przypadków wzrostu cen na rynkach światowych nie następowały załamania.

Bubble Investing: Learning from History autorstwa Williama N. Goetzmanna.”

Można z dużą dozą pewności stwierdzić, że kiedyś pojawi się kolejny Crash, ale jego przyczyny będą najprawdopodobniej inne niż osiągnięte zyski.

„Zamiast tego powinniśmy skupić się na czynnikach i siłach, które faktycznie wywołują panikę, które faktycznie rozbijają sieci zaufania, które trzymają rynki razem.  Powinniśmy koncentrować się na warunkach i rozwoju sytuacji w gospodarce realnej, w sektorze przedsiębiorstw, w systemie bankowym, na rynkach kredytowych itd., poszukując zaburzeń równowagi i słabych punktów, które – gdy się rozwiną i rozwikłają – pogorszą nastroje inwestorów, wydobędą na powierzchnię ich obawy i niepokoje oraz sprawią, że zakwestionują oni trwałość panujących cen, niezależnie od wyceny, przy której proces ten się rozpoczął”.

Ekonomia filozoficzna

Bańki, które nie pękły są tak samo ważne jak te, które pękły. Musimy przyjrzeć się obu przypadkom. Niektóre boomy mogą trwać przez dziesięciolecia, a Kasandry, które wszędzie widzą bańki, musiały długo czekać na swoją rację. W końcu jest to pyrrusowe i ego zwycięstwo, ponieważ większość czasu rynki nie oddają wszystkich zysków z wszystkich lat oczekiwania, w międzyczasie nie udało im się wykorzystać potęgi procentu składanego. Czasami wydaje się, że bardziej zależy im na tym, aby mieć rację niż na tym, aby zarobić pieniądze.

„Przykładanie dużej wagi do uniknięcia bańki lub niezrozumienie częstotliwości występowania krachu po boomie jest niebezpieczne dla długoterminowego inwestora, ponieważ rezygnuje on z premii za ryzyko związane z akcjami.

Bubble Investing: Learning from History autorstwa Williama N. Goetzmanna.”

To nie koniec dyskusji, ponieważ Goetzmann bada tylko gwałtowne i nagłe wzrosty i spadki cen w wymienionych zakresach, pomijając wiele innych czynników i zakresów, a także analizuje tylko indeksy krajowe.

Profesorowie Greenwood, Shleifer i You napisali niedawno pracę, w której próbują zidentyfikować bańki wykorzystując zmienne inne niż cena. Wykorzystują oni dane z amerykańskich branż rynkowych z lat 1926-2014 oraz branż międzynarodowych z lat 1985-2014. Definiują oni bańkę jako wzrost cen o 100% lub więcej przez dwa lata oraz krach jako spadek o 40% w ciągu kolejnych dwóch lat[4].

Jednym z ich wniosków jest to, że silny wzrost cen nie przewiduje negatywnych lub niskich stóp zwrotu w przyszłości. Średnie zwroty z branży po dwóch latach od 100% wzrostu w poprzednich dwóch latach są bardzo zbliżone do zwrotów z rynku.

Ale stopy zwrotu to jedno, a prawdopodobieństwo krachu to drugie. Oznacza to, że po gwałtownym wzroście cen zyski z branży mogą być dodatnie i/lub podobne do zysków z rynku, ale nie oznacza to, że nie nastąpił krach. Możliwe jest, że nastąpiło załamanie, a późniejsze zwroty po prostu wyrównały się z rynkiem i/lub nie spadły zbyt daleko i/lub odbiły się od dna.

„Robert Shiller „nazwał” bańkę cen akcji w USA w grudniu 1996 roku, a ceny po tym okresie podwoiły się. Na swoim niskim poziomie, w 2003 roku, indeks cen akcji w USA był wyższy niż wtedy, gdy Shiller po raz pierwszy nazwał bańkę. Na podstawie naszych danych stwierdzamy, że nawet w przypadku 21 epizodów, w których dochodzi do krachu ex post, ceny osiągają szczyt średnio 6 miesięcy po tym, jak po raz pierwszy zidentyfikowaliśmy daną branżę jako potencjalnego kandydata do bańki. Średnia stopa zwrotu pomiędzy pierwszą identyfikacją wzrostu kursu a szczytem wynosi 30%, co potwierdza powiedzenie, że trudno jest obstawiać przeciwko bańce, nawet jeśli można ją trafnie przewidzieć ex ante.

Bubbles for Fame, Greenwood et al.”

Ciekawostką jest to, że zwracają uwagę na coś, o czym wspomniał Goetzmann: kiedy mówi się o bańkach, zwraca się uwagę tylko na te, które pękły, ale zapomina się o tym, że kilka branż poszło bardzo w górę pod względem cenowym i nadal szło w górę i nic nigdy nie pękło.

Tak, każdy będzie pamiętał i wspominał o bańce technologicznej dotcom i Nasdaq, ale ta bańka nie jest reprezentatywna (błąd reprezentatywności i stopy bazowe) dla wszystkich przypadków, w których nastąpił duży wzrost cen w danej branży. Na przykład, sektor opieki zdrowotnej wzrósł o 100% w latach 1976-1978 i nadal wzrastał średnio o ponad 65% rocznie przez następne trzy lata, a znaczący spadek nastąpił dopiero w 1981 roku.

I tu trzeba podkreślić, że spadki rzędu 20% czy nawet 30% to niekoniecznie pęknięcie bańki, ale normalne i powtarzające się zjawisko na rynkach.

Oczywiście, im większy wzrost cen w krótkim okresie czasu, tym większe prawdopodobieństwo krachu. Na przykład, Greenwood, Shleifer i You stwierdzili, że wzrost o 150% w ciągu dwóch lat ma 80% prawdopodobieństwo krachu. Ale znowu musimy rozróżnić pomiędzy: złymi zwrotami lub przyszłymi stratami a zwiększonym prawdopodobieństwem krachu.

Zwiększone prawdopodobieństwo krachu nie musi oznaczać złych stóp zwrotu w przyszłości, dlaczego? Ponieważ często ceny idą w górę i w górę, i w górę, aż do pojawienia się krachu; a kiedy w końcu nadejdzie, jest rzadkie i mało prawdopodobne, że spadki wymażą wszystkie zyski z poprzednich lat. Dowodzą tego zarówno Goetzmann, jak i Greenwood i in.

Ponieważ bardzo trudno jest przewidzieć szczyt i bardzo niewielu jest w stanie zrobić dobry market timing konsekwentnie przez wiele lat, to utrzymanie kursu i nie sprzedawanie w pobliżu dołków może się opłacić zdyscyplinowanemu i cierpliwemu inwestorowi, który nie ma umiejętności lub czasu.

A wyniki są lepsze, jeśli mamy zdywersyfikowany i zbilansowany portfel, choć każdy ma swoje. Na przykład portfel 60/40[5] o wartości 10 000 USD, który zainwestował w szczytowym momencie bańki dotcomów, odzyskał swój poziom w 2003 r., podczas gdy SP500 potrzebował na to czasu do 2006 r., a Nasdaq ponad dekadę.

Coś podobnego wydarzyło się w latach 2007 i 2008. Portfel 60/40 odzyskał swój poziom w 2009 roku, podczas gdy SP500 zrobił to odpowiednio w 2011 i 2012 roku.

Podobnie jak Goetzmann, wspominają oni również, że bańki są rzadkimi zjawiskami i że nie wszystkie gwałtowne, ostre wzrosty cen przewidują późniejsze niskie stopy zwrotu.

„Duże wzrosty cen są z natury rzadkie – zidentyfikowaliśmy ich tylko 40 w całej historii amerykańskiego rynku akcji od 1928 roku. Z perspektywy czasu możemy z pewnością wskazać na pewne wspólne elementy w tych wydarzeniach, o potencjalnie wątpliwej wartości prognostycznej na przyszłość.

Bubbles for Fame, Greenwood et al.”

Istnieje zdecydowanie więcej zmiennych pozwalających zidentyfikować bańkę oprócz zachowania cen i zwrotów. Greenwood i in. przytaczają niektóre z nich jako:

  • zwiększa niestabilność,
  • emisja akcji,
  • przyspieszenie,
  • wzrosty wskaźnika P/E,
  • nieproporcjonalny wzrost cen dla nowych przedsiębiorstw.

Oczywiście istnieją i będą istnieć różnice w częstotliwości występowania baniek (boomów i krachów) w poszczególnych akcjach, sektorach i branżach oraz tych, które mają wpływ na rynki krajowe, regionalne i globalne. Moje przypuszczenie (i mogę się mylić) jest takie, że im większy jest wszechświat notowanego instrumentu, tym częstsze będą bańki. Oznacza to, że w poszczególnych akcjach może być więcej spółek z zachowaniem bańki niż ogółem. Na drugim biegunie znajdują się indeksy globalne, których jest niewiele i w których bańki są znacznie rzadsze i rzadsze[3]. Wystarczy policzyć, ile razy globalny indeks był w bańce, a ile razy indeksy krajowe były w bańce lub ile firm przechodzi co roku od boomu do krachu.

Na koniec pozostaje pytanie, jak odróżnić bańkę od uzasadnionego boomu?


Jak zaczac inwestostowac na gieldzie od podstaw
Rekomendowany przewodnik

Jak zacząć inwestować na giełdzie od podstaw

Jak inwestować na giełdzie od podstaw. Dowiedz się wszystkiego i zdecyduj się na swój styl inwestowania.

Bezpłatne pobieranie

Przeczytaj później - Wypełnij formularz, aby zapisać artykuł w formacie PDF
Consent(wymagane)

guest

0 Komentarze
Inline Opinie
Zobacz wszystkie komentarze

Witamy w społeczności!

Wybierz tematy, które Cię interesują i spersonalizuj swoje doświadczenia w Rankia

Co dwa tygodnie będziemy wysyłać Ci newsletter z nowościami w każdej z wybranych przez Ciebie kategorii.


Chcesz otrzymywać powiadomienia o naszych wydarzeniach/webinariach?


Kontynuując, akceptujesz politykę prywatności

Szukasz brokera? Znajdź najlepsze rozwiązanie za pomocą tego testu!
Bezpłatny test, który pozwoli Ci znaleźć najlepszego brokera dla Twojego stylu inwestowania. Inwestuj mądrze, wybierając najlepszego dla siebie brokera!